事件概述

    　　公司发布2019 年业绩快报：2019 年实现营收211.0 亿元，同比增长4.3%；归母净利润29.0 亿元，同比下降29.7%；扣非归母净利润28.0 亿元，同比下降19.2%。其中2019Q4 实现营收54.7 亿元，同比增长7.2%；归母净利润5.5 亿元，同比下降35.7%；扣非归母净利润6.8 亿元，同比增长3.8%。

    　　分析判断：

    　　营收增速逐渐提升 疫情致短期承压

    　　2019Q4 公司营收同比增速达到7.2%，超过Q1/Q2/Q3 的3.9%/0.3%/6.1%，我们测算国内和海外业务均有边际改善。根据中汽协数据，2019Q4 我国乘用车产量628.6 万辆，同比增长1.7%，产量同比由负转正，福耀目前国内汽玻市占率超过60%。

    　　2019H1 美国工厂营收19.11 亿元，同比增长13.7%，预计2019H2美国工厂营收仍维持正增长。2018 年公司海外营收占比达41%，2019 年2 月底并表SAM，预计2019 年海外营收占比提升至50%左右，受全球疫情加剧的影响，预计2020H1 营收将有所承压。

    　　毛利率环比持续改善 扣非归母净利2019Q4 转正2019Q4 公司毛利率37.5%，同比下滑4.9pct，原因包括：1） 国内汽玻需求下滑，产能利用率不足对毛利率造成拖累；2） 浮法玻璃产能相对刚性，汽玻需求不足导致浮法玻璃外售比例增加，外售毛利率仅为3.5%，拉低总体毛利率水平；3） SAM 目前处于亏损状态，毛利率为-22.8%。2019Q4 公司毛利率较2019Q3 提升0.3pct，环比持续改善。

    　　2019 年归母净利润同比下降29.7%，除了国内车市下行致营收和毛利率均下滑以外，还因为：1）2018Q3 公司转让北京福通确认了6.6 亿元非流动资产处置损益；2）SAM 亏损；3）汇兑损益同比下降47.5%；子公司福耀伊利诺伊被指控违反独家经销协议支付赔偿3,929 万美元；4）美国加征关税约1,103 万美元等。但2019Q4 公司扣非归母净利实现转正，同比增长3.8%，对比2019Q3 同比下降20.3%。

    　　汽玻业绩仍有提升空间 整合SAM 再造一个福耀福耀目前国内汽玻市占率超过60%，全球市占率约24%，，海外市场有待进一步拓展；今年以来美国工厂业绩改善明显，但2019H1 7.72%的净利率水平与国内工厂相比仍有明显提升空间。公司年初收购SAM 的意义重大，一方面实现产品品类拓展，另一方面铝饰条可与汽玻集成，顺应客户模块化、集成化的采购趋势，中长期整合SAM 有望再造一个福耀。

    　　投资建议

    　　调整盈利预测：预计2019-2021 年营收由204.6/223.5/238.2亿元调为211.0/214.8/238.2 亿元， 归母净利润由34.6/40.0/44.2 调为29.0/29.9/34.6 亿元， EPS 由1.38/1.60/1.76 元调为1.16/1.19/1.38 元，当前股价对应PE为16.9/16.4/14.2 倍。考虑到疫情致业绩短期承压，给予2021 年PE 21 倍，目标价由26.90 元下调为24.99 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国内乘用车销量低于预期；美国工厂盈利改善低于预期；SAM整合进展低于预期。